Sinds oktober hebben de vastgoedaandelen het in Europa minder goed gedaan. De oorzaak ligt voor de hand: de heropleving van de tienjarige rente op het continent. Zo steeg de Belgische rente op tien jaar in enkele maanden van 0,1 tot 0,7 procent. Betere economische cijfers, de verwachting dat de Amerikaanse president Donald Trump voor een wereldwijde economische boost zal zorgen en het ontwaken van de inflatie hebben voor die opleving gezorgd. De markt vreest dat de centrale banken, ook de Europese Centrale Bank, met minder stimuleringsmaatregelen voor de dag zullen komen en hun beleid zullen verstrakken.

Beleggers redeneerden dat de financiering voor vastgoedondernemingen duurder wordt als de langetermijnrente stijgt. Die bedrijven worden dan minder interessant, omdat ze veel met vreemd kapitaal werken om vastgoed te kopen en te ontwikkelen. Bij elke stijging van de tienjarige langetermijnrente - de referentie voor veel van hun kredieten - stijgen de rentelasten en dikt de rente aan op bestaande kredieten (zoals kredieten met een flexibele rentevoet) of op nieuwe leningen. Bovendien worden vastrentende producten dan in theorie aantrekkelijker voor beleggers.

2016 was een bewogen jaar voor de Europese vastgoedsector. De sector werd drie keer getroffen door winstnemingen. In januari was er de vrees dat China de yuan zou devalueren en in juni besloot Groot-Brittannië uit de Europese Unie te stappen. Nagenoeg alle sectoren vielen terug op de beurzen. De markten - en de vastgoedsector - herstelden telkens snel van die verliezen. In oktober was het anders: door de rentestijging werd het beursgenoteerd vastgoed in de verkoop gezet. De Amundi ETF FTSE EPRA Europe Real Estate (ticker: EPRE), die een index volgt van de 101 grootste Europese vastgoedmaatschappijen, verloor in iets meer dan een maand bijna 15 procent tegenover zijn topniveau. Tegen het einde van het jaar kon de index zich hervatten. Op jaarbasis bekeken noteert hij zo goed als onveranderd.

Nieuwe kopers

Voor Olivier Hertoghe, de cobeheerder van het fonds DPAM Real Estate Europe van Degroof Petercam, is een hogere rente niet noodzakelijk slecht voor beursgenoteerd vastgoed. "Veel vastgoedbedrijven hebben de voorbije jaren enorm geprofiteerd van de lage rente om zich goedkoper te financieren. Ze deden dat ook voor een langere periode. Ze zijn dus voor een groot deel ingedekt tegen een hogere rente. De impact op de winstontwikkeling zal dan ook beperkt zijn." Hertoghe voegt eraan toe dat als de rente stijgt om de goede redenen - een versnelling van de groei en een stijging van de inflatie - dat niet noodzakelijk slecht is.

Frédéric Temple, die verscheidene vastgoedfondsenvan AXA beheert, is het daarmee eens. "Als de economische omgevingsfactoren verbeteren, is dat goed nieuws voor eigenaars en uitbaters van vastgoed, omdat ze dan meer oppervlakte kunnen verhuren. Bovendien doet een hogere inflatie de huurinkomsten stijgen, want in de meeste huurcontracten is daar ruimte voor. Op lange termijn neutraliseert dat de impact van hogere kosten voor vreemd vermogen of de tragere stijging van de waarde van de vastgoedportefeuille."

Voor Jan Willem Vis - de CIO van Real Estate van BNP Paribas Investment Partners, dat onder meer Parvest Real Estate Securities Europa beheert - kunnen de koersen van beursgenoteerd vastgoed op korte termijn wel nog wat extra onder druk komen, als de rentevoeten toch harder klimmen dan verwacht. "Dat komt door de perceptie op de markt dat een stijgende rente slecht is voor vastgoed." Hertoghe beaamt dat: "Veel algemene portefeuillebeheerders hangen die eenvoudige redenering aan, waardoor ze de voorbije maanden zonder aarzelen hebben verkocht. De sterke daling van de voorbije maanden moet je in dat licht zien."

Hertoghe sluit een verdere daling niet uit, als de rente verder stijgt. "Maar die daling zal geen lang leven beschoren zijn, omdat er zich bij lagere koersen snel nieuwe kopers zullen aandienen." Temple stelt dat hogere rentes op korte termijn onzekerheid en volatiliteit kunnen veroorzaken, "maar de groei van het bruto binnenlands product blijft op lange termijn de belangrijkste drijfveer voor vastgoed".

Goed moment

"Er is nog altijd een grote behoefte aan stabiele kasstromen bij beleggers, waardoor de vraag naar vastgoed hoog zal blijven", weet Jan Willem Vis. "Beursgenoteerd vastgoed biedt op middellange termijn nog altijd volop kansen." Volgens Temple zal het gemiddelde dividend van vastgoedmaatschappijen in 2017 verder toenemen. Hij rekent erop dat het gemiddelde dividendrendement binnen een jaar 4,3 procent zal bedragen, tegenover 3,6 procent nu. Hertoghe vindt beursgenoteerd vastgoed vrij neutraal gewaardeerd en zeker niet overdreven duur. "Het is geen slecht moment om in te stappen, als beleggers dat nog niet hebben gedaan."

Jan Willem Vis maakt zich ook geen zorgen over een nieuwe rentestijging: "Dat betekent dat de economische en de maatschappelijke risico's zijn toegenomen. Het zal de behoefte aan een stabiel inkomen alleen maar doen toenemen, wat een positief effect zal hebben." Maakt niemand zich dan zorgen over het geladen politieke jaar dat voor de deur staat, met verkiezingen in Frankrijk, Duitsland en Nederland? Temple vindt het negatieve sentiment over Europa meer dan overdreven, hoewel de onzekerheid op de markten wel sporadisch kan oplopen.

Soorten vastgoed

Over logistiek vastgoed zitten de drie fondsbeheerders op dezelfde lijn. De stevige groei van e-commerce zorgt voor een aanhoudende positieve vraag naar logistiek vastgoed. Voorlopig ziet Jan Willem Vis geen einde komen aan die ontwikkeling. Logistiek vastgoed staat ook boven aan het lijstje van Frédéric Temple. In zijn fonds DPAM Real Estate overweegt Olivier Hertoghe dat segment. "Vooral dicht bij de steden rijzen logistieke centra als paddenstoelen uit de grond", stelt hij vast. "Spijtig is dat het aanbod op de beurzen vrij beperkt is. In België zijn we met WDP en Montea al bij al vrij goed bediend."

Dat betekent niet dat winkelvastgoed volledig moet worden afgeschreven. Voor Vis geeft de kwaliteit van het vastgoed de doorslag of een winkelcentrum bestaansrecht heeft. Volgens Hertoghe zullen shoppingcentra die niet meer voldoen aan de criteria uit de boot vallen, net zoals winkelvastgoed dat niet in de beste straten van een stad is gelegen. "De markt scheert veel van die ondernemingen over één kam, waardoor er kansen ontstaan", benadrukt Vis. Hij is dan ook positief over de waarderingen van beursgenoteerde winkelondernemingen van hoge kwaliteit, zoals Klépierre. Ook AXA schuift die naam naar voren: "Klépierre kreeg de voorbije maanden de volle laag, waardoor de onderwaardering fors is opgelopen. Gezien de rendabiliteit op het vastgoed 5,2 procent bedraagt, vinden we het aandeel aantrekkelijk."

Hertoghe onderstreept dat de voorbije maanden vooral aandelen van de grote vastgoedbedrijven zijn verkocht, omdat die deel uitmaken van de grotere portefeuilles. Die worden beheerd door algemene beheerders die te gemakkelijk de link leggen tussen de rente en vastgoed. De grote groepen zijn dus aantrekkelijker dan de kleinere, die minder last hebben gehad van verkoopdruk. "Zo kochten we onlangs Unibail en Klépierre bij en bouwden we enkele kleinere, lokale spelers, zoals het Finse Citycon, lichtjes af."

Duitsland en Spanje

BNP Paribas Investment Partners heeft zijn positie in de Duitse vastgoedsector opgetrokken. "Die ondernemingen staan onder druk na de recente rentestijging. Wij vinden ze aantrekkelijk gewaardeerd en zien gezonde huurstijgingen in dat segment. In onze ogen is het een solide belegging." Ook Hertoghe heeft een voorkeur voor dat subsegment, met een positie van 7 procent in Deutsche Wohnen. "De Duitse vastgoedgroepen zijn substantieel lager gewaardeerd dan soortgelijke spelers in andere Europese landen. De Duitse residentiële vastgoedspelers werden de voorbije maanden op de beurs zwaar getroffen, omdat grote beleggers die beschouwden als een alternatief voor obligaties. Maar dat is niet zo." Temple rekent erop dat er veel fusies en overnames komen tussen Duitse residentiële vastgoedspelers. Hij heeft posities in LEG Immobilien en ADO Properties.

Het Spaanse vastgoed is aan een inhaalbeweging bezig. Die zal volgens de beheerders van AXA en Degroof Petercam voortgaan. Volgens Frédéric Temple is er een nieuwe dynamiek in het land, die zich zal vertalen in hogere vastgoedprijzen. Voor Hertoghe is de bodem voor Spaans vastgoed achter de rug en zal het land meer en meer vruchten plukken van zijn uitstekende infrastructuur. Zo heeft hij een positie van 2,1 procent in Merlin Properties.

Voorzichtigheid troef

Over Groot-Brittannië is het voorzichtigheid troef. Zo heeft Paribas Investment Partners zijn posities in dat land verlaagd. "De onzekerheid die de brexit met zich brengt, maakt het lastig positief te zijn", legt Jan Willem Vis uit. AXA heeft in zijn portefeuilles Groot-Brittannië flink afgebouwd, al noteert die sector met een korting van 30 procent. "Land Securities zit nog in de portefeuille, omdat de markt tegen de huidige koers rekening houdt met een daling van de huurprijzen met 25 procent. Wij hielden rekening met een terugval van slechts 15 procent." Bij Degroof Petercam is Hertoghe van plan bij te kopen bij een verdere zwakte. "Er zit al veel slecht nieuws in de koers verrekend", stelt hij.

Francis Muyshondt